Analisi del titolo entrato nella watchlist di Pasca Premium, Northrop Grumman (NOC)

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Analisi Northrop Grumman Corp (NOC) mercato Nyse ISIN: US6668071029

 

Northrop Grumman Corp (NOC) è entrata nella nostra watchlist il 17 Giugno 2019.

Northrop Grumman Corporation è una società leader americana nella progettazione, produzione e commercializzazione di sistemi ed equipaggiamenti per la difesa.

 

Ultime trimestrali:

Il 24 aprile 2019 Northrop Grumman Corp ha pubblicato i risultati del primo trimestre 2019. La società ha generato nei primi tre mesi dell’anno $5.06 per azione, un dato superiore di $0.46 rispetto al consensus degli analisti. Sotto le stime, invece, i ricavi: $8.19B rispetto ai $8.34B di consensus. I ricavi sono saliti, rispetto allo stesso periodo dell’anno precedente, del 21.5% principalmente trainati delle vendite legate al segmento Innovation Systems e da quelle del segmento Aerospace Systems, crescita solo parzialmente compensata da una diminuzione delle vendite nel segmento Technology Services.

Per quanto riguarda le guidance per l’anno in corso, la società si aspetta di generare un EPS tra i $18.90 e i $ 19.30 ad azione (consensus analisti pari a $18.92) e ricavi pari a circa $34B contro i $34.1B di consensus.

Analisi del business

Il modello di business di Northrop Grumman può essere scomposto in quattro differenti segmenti operativi: Aerospace Systems, Mission Systems, Technology Services e Innovation Systems. Vediamo sinteticamente l’operatività di questi segmenti:

  • Aerospace Systems: è il segmento che genera più ricavi per la società (circa il 44% delle vendite è generato da questo segmento) e consiste in sistemi installati sia su aerei pilotati (F-35, F/A-18, B-21) che a pilotaggio remoto (Global Hawk, Fire scout).
  • Mission Systems (39% dei ricavi): comprende radar, sensori, sistemi di sorveglianza e targeting.
  •  Technology Services (14% dei ricavi): comprende soluzione IT e cybersecurity.
  • Innovation Systems (13% dei ricavi): comprende satelliti, difesa missilistica e launcher. La società è entrata in quest’ultimo business grazie all’acquisizione di Orbital ATK avvenuta nel secondo trimestre del 2018.

Secondo le nostre analisi, i tassi di crescita del segmento aerospaziale continueranno a performare positivamente. Il contratto ottenuto per il bombardiere pesante B-21 porterà benefici importanti in termini economici all’azienda per i prossimi anni. Apprezziamo l’impegno che il management ha mostrato nella creazione di valore per gli azionisti, impegnandosi in progetti solo quando vi è possibilità di ottenere rendimenti superiori al costo del capitale. Ci aspettiamo questa dedizione anche in futuro, nonostante il cambio di management che ha visto l’insediamento di Kathy Warden nel ruolo di CEO quest’anno.
A causa di ingenti investimenti a sostegno della crescita interna e a causa dell’acquisizione di Orbital ATK stimiamo una diminuzione nei volumi nel riacquisto di azioni proprie rispetto ai livelli elevati degli anni recenti. Nonostante questo, ci aspettiamo che il business di NOC rimanga altamente profittevole in termini di utili e cash generato, garantendo nel lungo termine una redditività superiore al costo del capitale grazie ai vantaggi competitivi dell’azienda.

VANTAGGI COMPETITIVI

NOC presenta due vantaggi competitivi importanti.

  1.  Know-how: il know-how ingegneristico permette all’azienda di avere vantaggi competitivi soprattutto nel segmento Aerospace Systems (in particolar modo nei velivoli a pilotaggio remoto e stealth) e nel segmento Mission Systems che, in aggregato, rappresentano circa l’80% del reddito operativo. In tali segmenti di business il know-how necessario per la progettazione, per lo sviluppo e per la fabbricazione dei prodotti crea barriere all’entrata per i potenziali nuovi competitors. Per esempio, Northrop Grumman compete in un duopolio di mercato con Raytheon per la progettazione e fabbricazione di radar per aerei da combattimento.
  2. Costi di transizione: il secondo vantaggio competitivo di NOC riguarda gli alti costi di transizione per il Dipartimento della Difesa degli Stati Uniti nel caso intendesse cambiare la fornitura dei prodotti attualmente prodotti dalla società.

L’acquisizione di Orbital ATK nella seconda parte del 2018 incrementa i vantaggi competitivi di Northrop Grumman, essendo un’azienda focalizzata con importanti vantaggi competitivi della progettazione e fabbricazione di sistemi di armamento, missili e munizioni di alta gamma. Orbital ATK, ad esempio, compete attualmente con Aerojet Rocketdyne in un duopolio di mercato per la progettazione e fornitura di razzi a propellente solido e, secondo le ultime stime di settore, potrebbe diventare presto la società leader nella produzione di questi prodotti.
È importante notare che i segmenti diversi dall’Aerospace e Mission, cioè i servizi di cybersecurity, operazioni di network e servizi IT sono caratterizzati da minori vantaggi competitivi in termini di know-how esclusivo ed un mercato di riferimento più concorrenziale. La conseguenza di queste caratteristiche è un minore margine di profitto per l’azienda in questi segmenti, rispetto al business core.

Di seguito riportiamo una visione generale dei risultati aziendali nella forma di indicatori di profittabilità, crescita e valutazione.
L’azienda presenta una capacità di profittabilità maggiore rispetto alla maggior parte dei competitors del settore ma anche rispetto alle sue stesse performance storiche. I vantaggi competitivi dell’azienda permettono di investire le risorse aziendali a tassi superiori rispetto al costo del capitale, creando valore per gli azionisti. Le valutazioni sono superiori rispetto alle medie di mercato poiché il mercato riconosce la qualità del business aziendale e la capacità di generare reddito a tassi elevati.

 

Grafici WACC vs ROIC %

 

Sicuramente da non sottovalutare anche il rendimento sotto forma di dividendo per gli azionisti di Northrop Grumman. NOC paga dividendi in crescita dal 2004, attualmente il dividend yield è pari all’1.69% con Payout Ratio pari al 24.70%. Con un Payout ratio a questi livelli risulta improbabile un taglio dei dividendi nel breve termine. Molto probabilmente il dividendo pagato agli azionisti sarà in crescita per i prossimi anni. Il 14 maggio 2019 il management ha dichiarato un dividendo pari a $1.32 ad azione, che rappresenta un incremento del 10% rispetto al dividendo precedente. Il Forward Yield è pari all’1.79%.

 

Grafico divident growth history

La valutazione

Per potere valutare efficacemente una società è sempre bene utilizzare diversi strumenti e tecniche di valutazione. Abbiamo effettuato valutazioni sia di stampo “assoluto” che “relativo”.
NOC è una società ad elevata capitalizzazione, seguita da molti analisti e caratterizzata da ottime performance operative. L’errore più comune che può fare l’investitore in questo contesto è quello di andare a pagare più del dovuto un’azienda, dando maggior importanza alle performance rispetto alle valutazioni. Un’azienda dagli ottimi fondamentali, infatti, può rivelarsi un tremendo investimento nel caso in cui le valutazioni siano eccessive rispetto ai fondamentali. Il nostro obiettivo di analisi valutativa assoluta è quello di calcolare il valore intrinseco dell’azienda per confrontarlo successivamente con il valore di mercato. Dato il contesto valutativo (combinazione tra alta capitalizzazione, ottimi fondamentali e copertura alta da parte degli analisti) difficilmente si potrà “acquistare a sconto rispetto al valore intrinseco” sfruttando inefficienze di mercato, ma ci possono essere opportunità in termini di GARP (Growth at a reasonable price), ossia la possibilità di investimento in un’azienda con fondamentali ottimi e in crescita ad un prezzo equo.

Valutazione Relativa

Invece di effettuare superficiali analisi di confronto tra multipli, abbiamo sviluppato un sistema di regressioni su un paniere di indicatori di valutazioni (asset side ed equity side) prendendo in considerazione le 15 maggiori società dell’industria della difesa. Sono state utilizzate come variabili dipendenti della regressione indicatori di profittabilità, indicatori di struttura finanziaria e tassi stimati futuri in termini di crescita. Di seguito la matrice dei dati utilizzati:

 

grafico-valutazione relativa

Risultato: il risultato di questa valutazione determina una sottovalutazione di circa 15% rispetto al valore di mercato corrente pari a $313.19.

 

Valutazione Assoluta

Per calcolare il valore intrinseco della società è stato costruito un piano previsionale di bilancio a più scenari. A differenza dell’analisi relativa, la quale si basa sulle valutazioni di mercato, l’analisi di tipo assoluto mira alla stima del valore intrinseco di una società, basandosi sullo studio dei documenti contabili, dei vantaggi competitivi e delle prospettive future. Il metodo utilizzato è basato su una serie di Discounted Cash Flow Model a più scenari che mirano a trovare il valore intrinseco di un’azienda in grado di generare determinati risultati in termini di flussi di cassa dato un certo rischio di business.

Risultato: secondo le nostre stime Northrop Grumman Corp ha un valore intrinseco pari a $351.36 per azione. Tale stima indica una sottovalutazione del 12.19% rispetto al valore di mercato attuale.

Rischi e incertezza in fase di studio

Il rischio principale del business di Northrop Grumman è che la maggior parte dei ricavi, come per tutte le società della difesa, proviene dal governo. Circa l’80% dei ricavi generati provengono infatti dal Dipartimento della Difesa USA e altre agenzie governative americane. NOC quindi deve competere con altri progetti all’interno di budget pubblici limitati. In modo ricorrente la politica americana affronta il discorso di possibili tagli alla spesa militare e della difesa e, in un contesto economico recessivo, questo potrebbe avvenire.

I periodi di pace sono un altro fattore di rischio per l’azienda. Un prolungato periodo di pace, come negli anni ’90, può portare a una crescita lenta o nulla degli utili e, di conseguenza, ad una crescita lenta o piatta dei dividendi. Le tensioni riguardanti la guerra commerciale USA-Cina, il protezionismo e il populismo dilagante sembrerebbero però andare nel senso opposto.

Un terzo fattore di rischio riguarda il futuro dei mercati delle esportazioni: sta infatti aumentando sempre di più l’incertezza legata a questi mercati, in quanto alcuni paesi stanno cercando di sviluppare in casa sempre più sistemi di difesa. Se più paesi prenderanno questa direzione, ci sarà meno spazio per le esportazioni degli appaltatori della difesa statunitensi.

Le mie conclusioni

Northrop Grumman Corp è stata inserita nella nostra watchlist in qualità di GARP player, cioè la sezione in cui sono presenti le società dagli ottimi fondamentali e con prospettive di crescita che quotano a prezzi ragionevoli. L’azienda, secondo le nostre stime, risulta sottovalutata del 12.19% rispetto al valore intrinseco secondo la nostra analisi assoluta, mentre risulta sottovalutata del 15% secondo l’analisi relativa. Tale sottovalutazione non permette di avere un ampio margine di sicurezza nell’investimento, ma rappresenta sicuramente un’opportunità di acquisto da prendere in considerazione per combinazione di rischio/rendimento potenziale.

La ricerca statistica ha dimostrato che le azioni che mostrano determinati attributi fondamentali tendono a sovraperformare il mercato sul lungo termine. Un abbonamento al Portafoglio Pascarella ti consente di accedere ad un portafoglio redditizio basato su questi efficaci e collaudati driver di ritorno. Dimenticati di opinioni e speculazioni, le decisioni di investimento basate su dati fondamentali possono fornire rendimenti superiori con un rischio inferiore.

 

Analisi a cura di Marco Bergianti – +393204082091info@wordpress-508105-1613160.cloudwaysapps.com
Analista Senior: Giuseppe Pascarella, autore del libro Battere il Benchmark e gestore del portafoglio Pasca Premium e Portafoglio Pascarella

 

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